Crise de liquidités chez Saab

De retour sur le tarmac après un atterrissage délicat en Ile-de-France en ce qui me concerne ! – ;), atterrissage malgré tout bien moins délicat cependant que pour la dizaine de milliers d’emplois suédois menacés – pour ne citer qu’eux – par un besoin de liquidités dans les caisses de notre constructeur préféré…

Le personnel de Saab à Trollhättan

Vous avez - pour les plus mordus d'entre vous - pu suivre l'actualité sur Saablog-in qui a fait un gros travail de compte-rendu des derniers évènements. Saabsunited II (désormais tenu par TimR) est évidemment en alerte et les fans du monde entier sont tous les matins à écouter les dernières infos.

Alors, retour en 2009 ? Financièrement, la situation est peut-être un peu plus délicate, car le business-plan de reprise a été tellement "bien" ficelé par GM et le gouvernement suédois que l'actionnaire actuel n'a absolumment pas les mains libres aujourd'hui pour trouver les financements rapides. Pourtant, Saab était à deux doigts de retrouver la confiance des acheteurs avec des produits de meilleure qualité, des nouveautés, une organisation commerciale complètement renouvelée, bref, cela arrive au plus mauvais moment. Un peu comme le départ à la retraite de John-Ake Jonsson en février dernier (prémonitoire ?). Commercialement, cet arrêt de la production est un gâchis énorme, après tant d’investissements marketing pour faire revenir Saab sur le devant de la scène et les nouveaux modèles à l’horizon 2011 et 2012. Pour que tout le monde comprenne ce qu’il se passe, je voudrais reprendre les éléments de la transaction financière de l’an dernier pour revenir à la situation actuelle.

février 2010 : GM vend Saab à Spyker (Victor Muller).
Jon-Ake Jonsson, DG de Saab Automobile à gauche, VM à droite.

I- Retour à fin janvier 2010 : l'accord General Motors- Spyker

Le communiqué de presse Spyker du 26/01/2010 nous donne les clefs de cet accord dont l'objet était l'arrêt du processus de liquidation, le rachat et la reprise de l'activité de Saab Automobile par Spyker

A- L'objet de l'acquisition : le bilan prévisionnel de Saab établi par Sypker au moment du rachat

L'acquisition des actions ordinaires de "Saab Automobile" a permis à Spyker de devenir le propriétaire de l'entreprise avec ses actifs : droits, licences, immeubles et moyens de production, participations financières dans d'autres sociétés - dont les sociétés Saab Automobile Parts ou Powertrain ou Distribution sans parler des joint venture avec American Axle - ainsi que les créances à l'égard des tiers.

La contrepartie du même coup pour le nouvel actionnaire est d’hériter des dettes de Saab que ce soit à court terme (fournisseurs ou salaires par exemple) ou à long terme (emprunt à la BEI, paiement des dividendes sur les actions préférentielles de GM etc.). Les 2 éléments (prêt BEI et dividendes à verser) ne sont pas intégrés dans le bilan initial ci-dessous que Spyker avait établi pour communiquer sur son rachat en janvier 2010.

Les chiffres suivants sont donc du passé, mais il faut les avoir à l'esprit pour comprendre le deal GM-Spyker. Ils intègrent une évaluation du patrimoine (actif) de l'entreprise Saab Automobile et le financement de ce patrimoine (passif) à fin 2009.

Les chiffres sont en millions d'euros ici.

ACTIF
Actif immobilisé (droits, machines, installations, immobilier, participations financières) : 472
Actif circulant (dont 191 de stock et 198 de cash) : 547
TOTAL de l'actif Saab Automobile + Saab GB estimé au 31/12/2009 : 1018 (M€)

En face, les ressources, réparties de la façon suivante :

PASSIF
Capitaux propres : 491
   dont actions ordinaires 71
   dont actions préférentielles remboursables : 231 (=326M USD)
   dont réserves non distribuées : 188
Autres ressources stables : 48 (provisions)
Passif circulant : 480
   dont dettes fournisseurs, sociales ou fiscales : 330
   dont provisions : 150
TOTAL du passif Saab Automobile + Saab GB estimé au 31/12/2009 : 1018 (M€)

B- Les conditions de la vente de Saab Automobile à Spyker

1) un capital de 71M€

C'est le prix en cash versé par Spyker à General Motors (74M$ exactement) pour que Spyker détiennent 100% des actions ordinaires.

2) un "complément" en actions préférentielles remboursables de 321M$

Cette deuxième condition fait partie du prix de vente de Saab à Spyker de 74M$ à 400M$ (380M€) sous la forme d'actions préférentielles. Une action préférentielle donne le droit à son porteur de bénéficier avant tous les actionnaires ordinaires (Spyker en l'occurence) des dividendes. Elle est remboursable avant terme et ne confère pas ou peu de droit de vote. Dans le deal, leur terme est fin 2016 et les dividendes programmés sont de 6% à partir de 2012 puis 12% à partir de 2014. Si aucun dividende n'est distribué, les dividendes se rajoutent au capital à terme.

Ainsi on peut extrapoler et dire que le prix de vente officiel de 400M$ (74M$ en cash + 326M$ en action privilégiées) doit être augmenté des 77M$ de dividendes latents et son actionnaire Spyker ne peut tenir cela pour quantité négligeable. Ces actions privilégiées ne confèrent pas à GM de droit de vote supérieur à 1%. Ceci dit, nous n'avons pas les conditions exactes de ces actions privilégiées.

Aussi bizarre que cela paraisse, cette forme de prix de vente était une sécurité pour les employés de Trolhättan : Si V Muller avait poursuivi un but de vil liquidateur (cas de Rover), il n'aurait pu le faire sans payer la contrevaleur de 81.5% de l'actif net de Saab Automobile à GM (321M$ d’actions privilégiées). Pas sûr que les 18.5% de capitaux propres (71M€) appartenant à Spyker, auraient été évalués au prix investi. Pourtant le gouvernement suédois et General Motors ont voulu verrouiller encore les choses avec une 3ème condition.

3) le prêt de la B.E.I. de 400M€

Ce prêt était une condition imposée par GM. Il devait être garanti par l'Etat et son objet était limité à la recherche développement dans les véhicules propres et les économies d'énergies : Les programmes tels le joint-venture avec e-AAAM, la 9-3 e-Power voire les nouvelles motorisations TTiD < 120gr CO2/km ont dû être financés en partie par ce prêt.

Le prêt de la BEI a été garanti intégralement par l'Etat suédois, lequel a pris une contre-garantie sur les actifs immobilisés et notamment les murs de Saab.

Ce prêt de la BEI (Banque Européenne d'Investissement) était plutôt au départ un atout pour les actionnaires qui pouvaient envisager de rentabiliser la matière grise des ingénieurs Saab par la R&D en vue de la revente de technologies ultérieure à des tiers.

Sur les 471M€ d'actifs stables de Saab (licences, murs, machines, usine etc.) , deux choses doivent retenir notre attention :

1 ils avaient été pris en garantie totalement par le gouvernement suédois qui a apporté sa caution au prêt de la BEI.

2 ils ne constituaient qu'une valeur toute relative pour l'actionnaire Spyker puisque General Motors restait actionnaire privilégié à hauteur de 231M€ contre 71 M€ d’actions ordinaires pour Spyker.

4) Conditions diverses

GM et Saab devaient encore s’entendre sur la vente de réseau affilié GM mais ne revendant que Saab comme Saab UK. Spyker a dû enfin se porter caution à hauteur de 10M€ au profit de GMAC l’établissement financier de GM qui pouvait aussi bien fournir le crédit de stock au réseau que commercialiser du crédit à la vente.

C- Conclusion sur la vente de Saab à Spyker

Force est de constater que Victor Muller a sincèrement cru dans le potentiel de Saab, car sur la base d'une opération purement financière, cette acquisition de Saab était à tout le moins risquée... On sait que Koenigsegg s'était retiré du deal fin novembre 2009 et on peut comprendre pourquoi. Alors que les 471M€ d’actifs stables de Saab étaient gagés par l’Etat suédois, GM conserve les 3/4 des fonds propres de Saab Automobile (326M$ d’actions préférentielles contre 74M$ d’action ordinaire détenue par Spyker) jusqu’en 2016, GM gardait la licence 9-4X plus tous les composants et le paiement des biens de consommations intermédiaires licenciés GM.

En clair, 71M€ d'actions ordinaires pour Spyker et 231M€ d'actions préférentielles pour GM, Victor Muller l'a fait. Saab a été sauvé de la liquidation. Et s’il y a une chose dont je suis sûr aujourd’hui, c’est que jamais Victor Muller n’aurait accepté le deal s’il n’avait pas cru dans le potentiel de développement de Saab de ses actifs technologiques et dans son développement commercial dans un deuxième temps.

La question à mille francs
Combien valait vraiment Saab à l’époque ? Très difficile de le dire. Car dans Saab Automobile AB, il y avait (et il y a toujours) ses filiales que sont Saab Automobile Parts AB et Saab Powertrain AB. Donc difficile de dire tel que fut ficelé le deal (actions préférentielles de GM + droit de gage de 400M€ sur le prêt de la BEI) si V Muller a fait dès le départ une affaire financièrement parlant, mais force est de constater qu’il a cru et croit toujours dans le développement de Saab.


II- l’après 2009 plus long que prévu, des pertes plus importantes et une rupture de confiance des fournisseurs auto-alimentée par les médias suédois.

Bien, on a vu la photographie de l’époque. On se souvient que les actifs immobilisés (usine, machine, licences etc.) de Saab étaient gagés par l’Etat suédois contre le prêt de la BEI. On se souvient aussi qu’il y avait environ 200M€ de cash dans les caisses de Saab au démarrage début mars 2010, grâce à la vente des plateformes 9-3 et 9-5OG à BEIJING Automotive.

Quand Saab a repris son activité, elle a négocié progressivement ses délais de paiement fournisseurs pour les ajuster le mieux possible avec ses délais de paiement par les distributeurs. Jusque là normal.

Ce qui s’est passé fin février, c’est une négociation dure entre un fournisseur et Saab. Cette négociation a été médiatisée par malheur et a donné l’alerte aux autres fournisseurs qui du jour au lendemain ont coupé leur délai.

L’autre point, ce sont les efforts énormes de Saab pour communiquer, soutenir le réseau et mettre en place une nouvelle organisation de son exploitation aussi bien en production qu’en commercial. Cela coûte un bras. Or les résultats de 2010 ont été plus bas qu’attendus, à cause d’une sortie de la 9-5 tardive et d’une plus longue reconquête de confiance avec sa clientèle.

Or les pertes nettes de Saab sur les ventes de 2010 ont été chiffrées : 218 M€. Il est extrêmement simple de comprendre que les 200M€ de cash en trésorerie (que nous avions constaté début février 2010) ont été absorbés par ce manque à gagner de 2010 et que le manque de confiance d’un ou deux fournisseurs a pu provoquer grâce aux médias suédois une rupture des délais de paiement et mettre dès lors Saab face à une cessation provisoire de ses paiements. Voilà donc où nous en étions en mars dernier !

III – Identification des problèmes et solutions

A- Un problème conjoncturel qui appelle une solution rapide

La lente montée en puissance avec la sortie retardé de la 9-5 et la mise en place de la nouvelle gamme 9-3 Griffin, la refonte du circuit de distribution, la réorganisation commerciale, tous ces très nombreux facteurs ont donc généré un manque à gagner sur les résultats de 2010, résultats qui sont donc venus manger tout le cash disponible de Saab. Le coup de panique des fournisseurs et paf, le coup est parti, les délais coupés.

Aujourd’hui il m’est très difficile de dire à quel montant s’élève la dette à court terme. Certains comme BloombergTV parlent de 33M€ mais dans ce montant combien est exigible et combien à terme ? Aucun média ne semble le savoir.

Il est bien évidemment, sous peine de ruiner tous les efforts déployés pour rassurer la clientèle Saab, urgent que la production reprenne. Pour cela, il faut à Saab trouver quelques dizaines de millions d’euros et sans doute plus pour assurer un fonds de roulement d’un montant suffisant pour que tout ceci ne soit plus qu’un mauvais souvenir dans un an.

La solution proposée par V Muller est de mettre les biens mobiliers et immobiliers en vente à organisme de crédit bail pour créer du cash rapidement. Le NDO (Office de la Dette qui représente le gouvernement suédois dans les affaires en difficulté) comme la BEI et GM doivent donner leur accord. Pourquoi ? D’abord parce que le NDO qui est contre-garant – vous le savez maintenant que vous venez de lire tout ce qui précède ! - ;) – pour le prêt de 400M€ de la BEI s’est lui-même garanti sur les actifs de Saab Automobile.

Le NDO a donc proposé de réduire sa garantie de 400 à 280M€ de sorte que les actifs saisissables puissent être aliénés et vendus en crédit bail à « une banque européenne non détenue par Antonov ». La contre partie évidente était de réduire d’autant le prêt de la BEI, ce qui a été fait. A ce jour, Saab n’a tiré que 218M€ sur les 400M€ de prêt de la BEI.

Là, il faut préciser une condition qui peut sembler étrange : le NDO a demandé que l’établissement financier en question soit une banque européenne n’ayant pas de lien avec V ANTONOV. Ce Monsieur, partenaire financier de V Muller depuis longtemps avait dû vendre ses actions Spyker à Tenaci Capital (holding détenue à 100% par V Muller et majoritaire dans Spyker Car NV que je ne vous présente plus), tout simplement parce que GM et les Renseignements suédois suspectait ce milliardaire russe (détenant notamment la Banque lituanienne Snoras) de liens « avec le crime organisé ». Ca ne s’invente pas ? Et bien à en croire les rapports de deux sociétés américaines indépendantes qui l’ont blanchi, on pourrait penser que si.

Le plus « marrant », c’est que la banque qui fera le lease-back immobilier de Saab demandera un garant et que celui-ci sera probablement la banque Snoras de V Antonov… Hypocrisie quand tu nous tiens…

V ANTONOV a toujours voulu entrer au capital de SAAB. Et au-delà de ce lease-back qui va prendre un peu de temps avant de se mettre en place, cela aurait pu être la solution la plus rapide. Pourtant à cause du NDO, c’est le contraire puisqu’il a remis à plus tard l’étude de la possibilité de faire entrer ANTONOV au capital de Saab, alors que dans le même temps des bruits de couloirs courent sur des demandes de capital investissement par le NDO à des groupes tels Geely, le nouveau propriétaire chinois de Volvo, sur lequel les Renseignements suédois en se sont pas interrogés le moins du monde de l’origine des fonds dans le deal Ford-Volvo…

Enfin, dernière info divulguée par Reuters : la B.E.I., étant donné les fonds propres négatifs actuels de Saab, ne veut pas prendre plus de risques et demande au nouveau prêteur (le crédit-bailleur qui rachèterait et louerait les actifs immobiliers et mobiliers de Saab) de reprendre à son compte l’ensemble de la dette moyen long terme : le prêt de la BEI devrait être remboursé dans les 90 jours suivant la mise en place du crédit-bail. Cette condition a été qualifiée d’ « inacceptable » par Lars Carlström qui représente V. Antonov via sa société holding CPP et alimente la polémique en déclarant qu’il semble que V Antonov soit toujours persona non grata et que le gouvernement suédois préfèrerait mettre Saab en liquidation plutôt que de céder à V Antonov (Source : TTELA).

B- Un problème structurel qui appelle des moyens financiers plus importants à terme

Pour que Saab puisse poursuivre le développement de sa 9-3 de 2012 et envisager un développement d’une 9-2, il lui faudra trouver encore près de 350 millions d’euros du moins dans l’attente de pouvoir revendre sa technologie.

Tenaci Capital (holding détenue à 100% par Victor Muller) s’est endetté pour financer Spyker Cars qui s’est endetté pour le rachat de Saab sans compter quelques dettes antérieures liées à l’activité de construction de voitures Spyker. L’activité de construction de voiture Spyker a été cédée à Antonov via CPP global holding. Bref, soyons clair, Victor Muller n’a pas semble-t-il les moyens de financer Saab ni à court, ni à long terme, à moins de faire rentrer d’autres associés que nous ne connaissons pas encore aujourd’hui.

Les conditions du prêt de la BEI sont telles qu’elles empêchent Saab de trouver aujourd’hui de la liquidité librement : on nage dans la bureaucratie alors que les minutes comptent…

L’option Vladimir Antonov est à ce jour la seule connue et cet homme est le seul milliardaire à partager un enthousiasme sans nuance pour Saab. Il s’est dit récemment prêt à entrer pour 30% au capital de Saab par un apport de 30M€ et même bien plus à terme.

Pour ma part, je pense que Victor Muller a cru dans le redressement de Saab et a tout fait pour que soit mis en œuvre une structure d’exploitation et une organisation pérenne. L’accent a été intelligemment mis sur le développement de technologie, seule source de valorisation rapide et durable des actifs de Saab qui pourront être monayés. En abaissant le point mort à 80.000 unités, il faudra tout de même plus de 120.000 unités pour que Saab assure la pérennité de son développement. Au-delà du développement interne, de grands moyens seront tôt ou tard nécessaires pour suivre un marché mouvant vers l’Asie. Bref, le sort de Saab semble être entre les mains du gouvernement suédois et de General Motors encore, puisqu’en tant que détenteurs d’actions préférentielles, il a son veto sur les décisions interférant sur le capital et la cession d’actifs semble-t-il.

Est-ce que la situation d’aujourd’hui est pire que début 2009 ? Commercialement non mais financièrement, dans l’attente de bonnes nouvelles et compte-tenu des chiffres de 2010 et de l’absence de liquidités, oui, c’est un peu plus délicat puisque – rappelez-vous- le nouvel actionnaire de 2010 – Spyker – démarrait un exercice difficile certes, mais sans avoir eu besoin d’injecter un centime dans Saab puisque la trésorerie disponible venait de la vente des plateformes 9-5OG et 9-3 à BAIC….

Bref, on attend, on patiente, on espère. La disparition de Saab me paraît une idée surréaliste, les choses ne peuvent tout simplement pas aller ainsi après tant d’efforts intenses pour redonner à Saab son indépendance. Je ne vais pas vous refaire la liste de tout ce qui a été réalisé par Saab depuis Trollhättan jusque chez nous depuis mars 2010 : ce blog Saab actu créé fin mars 2010 par Nabu en témoigne de part en part.